A situação da economia brasileira neste momento não é difícil de entender. Começando no final do governo Bolsonaro e continuando no governo Lula, houve enorme expansão do gasto social — quase o dobro do que se praticava antes da pandemia.
Agora é verdade que boa parte desse gasto está sendo financiado via aumento da tributação. Até com todos os vários buracos no já inoperante arcabouço fiscal, a verdade é que o déficit primário não é explosivo ou uma fonte de pressão inflacionária.
O que é a fonte de pressão é a transferência de renda para pessoas cuja propensão de consumo é unitária: consomem tudo que recebem. Além disso, esses mesmos programas diminuem a oferta de trabalho, aquecendo os salários. Assim, a economia opera acima do seu potencial, gerando inflação acima da meta e deterioração das contas externas.
Aí entra um BC “sob nova direção” que acaba praticando uma política monetária contracionista para lentamente dobrar a curva da inflação e acumular credibilidade. Infelizmente isso tem como efeito colateral um déficit nominal enorme, o que coloca a trajetória dívida/PIB em rápida ascensão.
A lenta melhora da inflação, apesar de uma taxa real de juros entre 7% – 10%, é clara indicação que essa política de “taxar e distribuir” tem elevado a taxa neutra de juros muito acima de suas projeções estatísticas que não estão captando as mudanças do “taxar e distribuir”.
O BC tem tido os primeiros sinais de sucesso recentemente, com modestas revisões baixistas nas expectativas de inflação de médio e curto prazo. Há também desaceleração em setores mais ligados ao crédito. A economia está desacelerando. O cenário global ajuda, com queda do dólar e o Fed cortando sua taxa de juros.
Mas o dilema é que vamos ver em 2026 mais uma rodada de “taxar e distribuir”, a reforma do IR. Obviamente outras medidas, especialmente parafiscais, podem sair do forno do Planalto. Afinal, é ano eleitoral.
Neste quadro seria bastante imprudente para o BC já amanhã sinalizar qualquer mudança de postura, sinalizando a possibilidade de corte de juros em dezembro ou janeiro. Seria, a meu ver, uma concreta sinalização de abandono da vontade fazer a inflação corrente convergir à meta.
A cruel verdade é que sem uma mudança na política de “taxar e distribuir”, o BC ou mantêm uma política contracionista compensatória — forçando uma desaceleração da economia — ou abandona a meta, talvez visando, como o BC fez entre 2011–2014, uma meta informal de mirar a inflação abaixo do topo da banda de tolerância.
Tenho certeza de que muita gente no governo ficaria muito feliz com a segunda hipótese.
Mas agora chegou a hora de ver qual o compromisso real deste Copom com a meta. Desde sempre se sabia que o grande desafio de Galípolo e os outros membros do Copom não seria aumentar os juros com a inflação em alta, mas o que fazer quando a inflação alta começasse a cair.
Por Tony Volpon – Co-CEO da Goindex, professor adjunto da Georgetown University
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